D" провел очередной круглый стол с управляющими паевых фондов. Основной вывод: покупать все подряд и ждать роста - такая тактика в доверительном управлении больше не пройдет
Стартовал 2007 год словно с трамплина: лихой подъем накануне Нового года и стремительный рывок вниз в первые торговые дни января. Однако управляющие паевыми фондами отнеслись к этому на удивление спокойно. Итоги 2006 года уже показали, что залог успеха - правильный выбор акций. Пока безоговорочным фаворитом 2007 года выглядит финансовый сектор, или, проще говоря, Сбербанк, но это единственное, в чем мнения участников круглого стола сошлись. Как управляющему выбрать акции и как пайщику выбрать фонд - вот вокруг чего развернулась полемика на этот раз.
В январском круглом столе приняли участие управляющие крупнейших открытых фондов: Владимир Цупров (УК "КИТ Финанс"), Светлана Ле Галль (УК "ОФГ "Инвест""), Анатолий Полун (УК "ДВС Инвестмент"), Алексей Петриченко (УК ПСБ), Эркин Нусуров (УК "Раффайзен капитал") и Владимир Потапов (УК "Тройка Диалог").
Как сработали
Генрих Эрдман (Г. Э.): Доброе утро, дорогие друзья. Благодарим вас за то, что вы не побоялись прийти к нам на откровенный разговор. Хотим вас сразу поздравить с хорошим окончанием года и с хорошими бонусами. Я задам несколько вопросов, чтобы мы подвели итоги тем прогнозам, которые давали в прошлый раз. Тогда компания "КИТ Финанс" сделала ставку на энергетику, и результаты говорят о том, что это был очень правильный выбор. Я хочу спросить у вас, Владимир, на какие бумаги в электроэнергетике вы делали ставки?
Владимир Цупров (В. Ц.): Мы довольно быстро в прошлом году расстались с крупными электроэнергетическими компаниями, из них у нас остались только РАО ЕЭС и неразделенные компании, а оптовую генерацию мы весь год сокращали. Основной доход у нас получился на сетевых компаниях, а также за счет игры на разделении компаний - так, в первом квартале мы успели здорово прокатиться на "Самараэнерго" и "Саратовэнерго". Сейчас основной портфель - это неразделенные компании плюс сетевые.
Г. Э.: В конце прошлого года вы также говорили, что будете присматриваться к металлургии и увеличивать долю этих бумаг в портфелях фондов акций. Как в этом направлении развивалась работа?
В. Ц.: Да, отраслевой фонд металлургии показал хорошую динамику. По металлургии была довольно серьезная просадка и стагнация летом. Но осенью 2006 года эти бумаги росли не хуже, чем лидеры нашего рынка - телекомы и банки. И наш фонд металлургии обыграл наш внутренний отраслевой индекс на несколько десятков процентов. Мы смогли удачно выбрать бумаги, а также поучаствовали в аукционе (IPO) ТМК, акции которой после размещения выросли на 30%, - получилось этим довольно удачно воспользоваться.
Г. Э.: Светлана, год назад мы разговаривали с Максимом Тишиным, который сообщил, что ставка будет сделана на компании розничные и пищевой промышленности. Но, когда мы с вами встречались в августе, вы заявили, что в настоящий момент будете делать ставку на добывающие и сырьевые компании, что и оправдалось. Как вы совместили два разных прогноза?
Светлана Ле Галль (С. Л. Г.): У нас действительно определенная часть активов традиционно инвестирована в компании пищевой промышленности. Но на самом деле это не тот сектор, который мне кажется однозначно привлекательным в плане рыночной оценки. Я считаю, что он дорогой, и дорогой уже давно. Мы реализовали хорошую доходность в этих компаниях: выросли "Лебедянский", "Вимм-Билль-Данн". Но в прошлом году не реализовать прибыль вообще было сложно, особенно в секторах, ориентированных на рост потребления. Основная ставка у нас делалась на электроэнергетику - с января 2006 года мы по 10-15% активов вкладывали именно в нее, а еще в банки и металлургию. Сырьевые секторы также всегда представляли значительную часть нашего портфеля, но этот, скорее, шел к уменьшению по отношению к традиционному составу портфеля.
Владимир Потапов (В. П.): 2006 год был очень непростым, волатильным, но в итоге, как мы и говорили на августовской встрече, несмотря на майско-июньскую коррекцию, мы увидели хороший рост. С лета стали с осторожностью относиться к нефтяным бумагам; любили финансовый сектор - максимальная доля портфеля у нас до сих пор в Сбербанке. Мы любили электроэнергетику - РАО, гидроактивы (Саяно-Шушенская, Волжская, Зейская ГЭС); заработали на включении разделенных компаний в ОГК-5 и ОГК-3. Также мы делали и будем делать в этом году серьезную ставку на "Газпром" и "Норильский никель".
Г. Э.: В этот раз к нам присоединились представители новых компаний. Мне бы хотелось спросить у вас, Анатолий: у меня как у пайщика сложилось такое впечатление, что вы делаете ставку прежде всего на стабильность и безопасность. Но чем вызвано отставание вашего фонда акций от рынка в прошлом году - это стратегия или что-то не удалось?
Анатолий Полун (Ан. П.): Действительно, мы стараемся не заниматься спекуляциями там, где не видим очень большой недооцененной внутренней стоимости; там, где компании высоко оцениваются рынком; и если появляется мода на какие-то бумаги, это ни в коем случае не является для нас сигналом покупать. Только после того, как мы сами опытным путем придем к тому, что эта компания нам нужна, что она удовлетворяет нашим требованиям, только тогда мы покупаем. Может быть, где-то мы из-за этого идем не в ногу с текущими настроениями на рынке, но я уверен, что в среднесрочной перспективе хорошо инвестируем деньги и отдача от наших инвестиций будет весьма неплохой. Мы весь год делали сильный акцент на телекоммуникационные компании: в первой половине года они показали очень слабую динамику, но во втором полугодии, особенно в последние два месяца, неплохо выросли. Мы сделали акцент на потребительский сектор - естественно, небольшой по сравнению с сырьевыми компаниями, но неплохой относительно его веса в индексе, то есть активно приняли на себя положительный риск в этой отрасли. Также мы любим металлургию. У нас всегда были веса ниже индекса в сырьевых компаниях и в электроэнергетике.
Г. Э.: Тогда такой вопрос. Ваш фонд смешанных инвестиций показал почти такую же доходность, как фонд акций. Если вы активно не торгуете фондами акций, почему же тогда фонд смешанных инвестиций, в котором такие же бумаги и такая же стратегия, почти не представляет никакой разницы? Слишком перестраховываетесь?
Ан. П.: По итогам года смешанный фонд у нас показал чуть больше 35%, фонд акций - немного выше 40%. Может быть, это разница не слишком существенна. Я думаю, это связано с тем, что у нас есть ряд компаний, в которых мы уверены и в которые инвестируют все наши фонды, а остальные - покупаются для диверсификации. Наверно, они не очень хорошо растут, поэтому фонды акций в своей группе показывают худшую доходность, чем фонд смешанных инвестиций - в своей.
Г. Э.: Такая же ситуация и с фондами УК "Раффайзен капитал". Вопрос такой: западные компании играют более консервативно, чем российские? Может быть, западный опыт подсказывает вам, что на российском рынке не надо рисковать?
Эркин Нусуров (Э. Н.): Если сравнивать западные и русские компании, наверное, западные более консервативны. Но в данном случае это было не главной причиной разницы в доходности у фонда акций и смешанных инвестиций (по итогам года фонд акций был 38%, сбалансированный - 25%). Причины были технического характера: фонды отстали от рынка из-за того, что они очень сильно росли и был большой приток денег. Вторая проблема - кадровая: поскольку мы все еще растущий бизнес, нам не хватает людей.
Г. Э.: Еще один вопрос представителям "ДВС Инвестмент" и "Раффайзен капитал": если представить, что рынок повел бы себя по-другому и в этом году мы бы закрылись в ноль, как вы думаете, такая стратегия помогла бы сохранить деньги пайщикам или ваше отставание было бы таким же?
Э. Н.: Я бы даже гипотетически не хотел вдаваться в такую дискуссию. Но то, что мы отстали от рынка, безусловно, нехороший результат, и мы это сознаем. Но если разложить поквартально нашу доходность, то станет видно, что первый и второй кварталы мы сработали не очень хорошо, а вот третий и четвертый - намного лучше. Поэтому мне это дает основание сказать, что мы сделали выводы из ошибок.
Г. Э.: Алексей, вопрос к вам: у УК ПСБ был потрясающий 2004 год, о фонде "Стоик" говорили столько, что в первые два месяца 2005 года к вам пришли рекордные активы. Итог же 2005 года был странным. Мы знаем, что у вас происходили разные процессы, 2006 год был средним по отношению к 2004#8722;му и 2005#8722;му. Какие меры были приняты для того, чтобы исправить ошибки 2005 года?
Алексей Петриченко (Ал. П.): Я бы не сказал, что принимались какие-то экстремальные меры. Действительно, у нас происходил процесс перестройки компании, сейчас это все благополучно завершается. Нормальный режим работы позволил избежать таких явлений, как в 2005 году.
Г. Э.: Вопрос ко всем: насколько, на ваш взгляд, образованней стали ваши пайщики?
С. Л. Г.: Наши точно стали образованнее. У нас не так много было обменов, как обычно, хотя раньше пайщики бегали из фонда акций в фонд облигаций и обратно.
Э. Н.: В целом по отрасли я вижу картину совершенно обратную. Рынок растет - люди покупают паи, рынок падает - люди продают; и когда рынок торгуется внизу после коррекции, продажи, как правило, очень слабые. Смелость появляется, когда рынок начинает расти. И в этом большая проблема и пайщиков, и УК: продажи очень волатильные. Это и создает неудобства для фанд-менеджеров: сложно выгодно вложиться, когда рынок на пике, а к тебе приходят большие денежные средства. Надо рекомендовать пайщикам постоянно усредняться, потому что волатильность рынка не уйдет: мы как были развивающимся рынком, так и будем, и зависимость от сырьевых рынков останется высокой. В таких условиях лучше вносить деньги в фонды равными долями.
Евгения Смоленская (Е. С.): А вы видите, что срок инвестирования удлинился?
С. Л. Г.: Нет, спекулятивных денег как было много, так много и осталось. Такова психология. Неужели вы можете вкладывать деньги дольше, чем на год?
Е. С.: То есть, если будет коррекция, они убегут и СЧА сдуется?
В. Ц.: Если после коррекции будет стагнация, то да, могут убежать. Вот упадем до 1500 пунктов по РТС, простоим три месяца, тогда могут.
С. Л. Г.: Мы советуем пайщикам часть денег всегда фиксировать. Я не пропагандирую активный трейдинг или спекуляцию, но я всегда призываю не жадничать, заработали часть денег - нужно отфиксировать, потратить или вложить в консервативный актив. Это уже даст человеку запас перед краткосрочными колебаниями.
Школы инвесторов
Г. Э.: Наши пайщики ищут большую доходность. А как лучше всего отбирать фонды, какие рекомендации вы бы дали?
Э. Н.: На историческую доходность, конечно, надо смотреть, хотя она не говорит о будущих результатах, но дает какое-то ощущение комфорта. Потом надо тщательно выбирать бренд. Есть компании, которые могут не выжить в будущем, потому что рынок все время растет и издержки очень серьезные. Чтобы вести этот бизнес и чтобы его результат был положительный, нужно много активов иметь под управлением. Нужно узнавать о людях, которые управляют фондами, узнавать, какой инвестиционный процесс, есть ли он вообще или все делается хаотически.
С. Л. Г.: Мне кажется, выбор фондов схож с выбором одного актива. Когда мы выбираем акцию, нам нравится, когда компания долго существует на рынке, когда у нее есть стратегия на будущее, когда у нее адекватный менеджмент. И еще один важный знак - обеспечение стабильной доходности на протяжении длительного времени. Для меня, если компания показала мегадоходность в отдельном году, потом средненькую, потом хорошую, потом очень плохую, то это не дает мне никакого комфорта в будущем. Точно так же я смотрю на фонд: если у него в прошлом году реализовалась прибыль на 20% выше, чем у всех остальных, в следующем году - на 20% ниже, то меня будет настораживать такой фонд, так как там не могут стабилизировать доходность. Можно и наши рейтинговые агентства призвать к более качественной работе, потому что сейчас основным критерием любого рейтинга является доходность. И как правило, когда смотришь первые 15 компаний любого рейтинга, примерно у трети и название-то произнести невозможно - какая-нибудь "Горячая звезда" с сумасшедшей доходностью.
Г. Э.: Когда простой инвестор открывает рейтинг качества управления и видит непонятные слова "альфа", "бета", "омега", ему проще посмотреть на доходность - это он понимает.
В. Ц.: Когда клиент приходит в банк и видит, что у него рейтинг от S&P, он же не читает методику рейтинга, а просто понимает, что банк заслуживает доверия. Рейтинг должен иметь хороший математический аппарат. А по поводу выбора фонда: первое - это отбор по имени, второе - когда ты отдаешь ему деньги, ты должен знать, какая цель у этого фонда, какой у него бенчмарк, какие задачи стоят перед управляющим (следовать индексу, обыграть его). Я думаю, если опросить десяток компаний, то адекватные ответы будут получены в 10-20% случаев. И третье - можно еще открыть сайт "КИТ Финанс", страничку фонда фондов, и почитать нашу методику отбора фондов.
Ан. П.: Но и управляющий должен быть честен с пайщиками: он должен делать то, что обещает. Он должен следовать инвестиционной декларации, правилам фонда...
В. Ц.: Но они все одинаковые! Я открою инвестиционную декларацию любого смешанного фонда, и там будет написано: акции - от 0 до 100%, облигации - от 0 до 100%.
С. Л. Г.: Пока не будет простого значка, который можно будет "повесить на грудь" УК (имеется в виду некий стандартный рейтинг качества. - Прим. D"), пайщик так и будет смотреть лишь на доходность.
Э. Н.: Задачу отбора УК мог бы решить дистрибутор: какой-нибудь банк, где УК прошла жесткий отбор на право продажи своих паев. Это задача грамотного сейлза: определить, что нужно клиенту, и предложить ему это.
Г. Э.: Что касается образования пайщиков: какие журналы, книги вы порекомендуете?
С. Л. Г.: В этом году я дарила на семинарах "Плоский мир" Томаса Фридмана. Но вообще пайщику не надо много читать. Чего мы хотим? Чтобы пайщик зашел сегодня, а вышел через десять лет или вообще не вышел. Может быть, мы не согласны с тем, где завтра будет рынок, но мы все согласны, что через десять лет рынок будет выше, чем сегодня. Мы не знаем, что будет в 2008 году, но мы думаем, что в 2012#8722;м все будет хорошо и денег мы заработаем, куда бы ни вложились. Поэтому хотелось бы, чтобы у пайщика был такой глобальный взгляд на светлое будущее, спокойствие и уверенность в завтрашнем дне. У нас же все, даже бабушки-консьержки, следят за ценой на нефть, за курсом доллара по отношению к рублю и смотрят РБК-ТВ. Сейчас даже желтая пресса начинает писать, куда деньги вкладывать, и графики рисовать.
Э. Н.: Есть хорошая книга "Инвестиционные фонды" Абрамова.
Ан. П.: Несмотря на изобилие литературы, исторически в целом финансовая грамотность у населения в России крайне мала, очень низкий процент инвестирует в ПИФы. В основной массе людям нужно понять, как своими финансами распоряжаться, ведь многие, как и прежде, не умеют планировать финансы. На каком-то уровне понять это помогут такие книги, как "Богатый папа, бедный папа" Роберта Кийосаки, книги мировых финансистов, например Сороса.
Куда погоним деньги
Г. Э.: Я попрошу вас в цифрах дать прогноз того, как будет развиваться рынок и какой может быть в 2007 году доходность фондов акций.
С. Л. Г.: В прошлом году наш базовый сценарий был 1800 пунктов по РТС, и это был бы более устойчивый уровень. Таргетовый уровень РТС на 2007 год - 2500 пунктов, то есть примерно +30% к закрытию 2006 года.
В. Ц.: Я думаю, что внутри года мы увидим +30%, но по итогам года может оказаться меньше. У меня нет этому объяснения, все - на интуитивном уровне.
Ан. П.: Если нас ничто сильно не подведет и цена на нефть не упадет до 30-40 долларов, то +20-30% - следующий год.
Г. Э.: Давайте пройдемся по отраслям. На какие секторы вы делаете ставку, что будет в вашем портфеле?
Э. Н.: В этом году мне нравится банковский сектор, телекоммуникации, недвижимость. Также мы будем вкладываться в энергетику. Нефтянку и "Газпром" мы очень спокойно оцениваем.
В. Ц.: По секторам трудно давать прогноз. Есть понимание, что надо смотреть на бумаги, ориентированные на внутренний спрос, но я согласен, что в потребительском секторе крайне сложно выбирать акции: очень дорогие компании и огромный риск, потому что оценка этих компаний построена на прогнозе феноменального роста бизнеса в последующие пять-семь лет. Банковский сектор нам кажется интересным, хотя его тоже непросто оценивать. Нефтегаз тоже хорошая тема, но не сейчас; я интуитивно чувствую, что рынок сейчас не любит эту отрасль, но мне кажется, что где-то внутри года будет несколько месяцев, когда нефтегаз покажет рост.
С. Л. Г.: Рост продолжится во всех секторах, но у нас рынок потихоньку перестает двигаться в одном направлении и доходность будет смещена в какой-то период времени. Одни секторы будут опережать другие, и внутри секторов выбор бумаг будет делать сложнее.
Г. Э.: Что, рынок стал более ликвидным?
С. Л. Г.: Нет, многие бумаги переоценены. Домашний рынок очень интересен, но оценка этих компаний предполагает феноменальный рост их прибыли. А маржа у них уже не позволяет допускать оплошности. Грубо говоря, открыли на пять магазинов меньше - поехала маржа, поехала прибыль. Ликвидность при этом невысокая, капитализация маленькая. Акции разобраны, купить и продать невозможно. И выбор небольшой, а IPO не предвидится. Есть что выбрать в металлургии, удобрениях, недрах, телекомах - в частности, компании, которые оказывают альтернативные услуги, как "Ситроникс", медийные услуги. Портфели фондов будут разные: больше не будет у всех джентльменского набора - "ЛУКойл", "Сургут", "Газпром". Хотя Сбербанк и "Транснефть" у всех останутся. Можно будет заработать в любом секторе, просто надо будет побольше напрягаться.
Ал. П.: Очень сложно выделить секторы, которые будут лучше рынка. Но с уверенностью можно сказать, что нефтегаз в первом полугодии будет хуже. Это будет рынок не отраслей, а отдельных бумаг; практически все они относятся ко второму эшелону, и формировать портфели будет труднее.
Ан. П.: Позволю себе не согласиться с коллегами: я очень положительно смотрю на потребительский сектор, активно на него ставлю. Эти бумаги не такие уж дорогие, и там действительно закладывается большой рост доходов. Спрос растет, цены на нефть все еще очень высоки - я не думаю, что они упадут. Потребительский сектор будет хорошо себя чувствовать. "Транснефть" в этом году будет одним из лидеров портфеля - это та компания, на которую многим имеет смысл обратить внимание. Энергетический сектор не рекомендуем: мне кажется, в ценах и так заложен максимально оптимистический прогноз.
В. П.: Финансовый сектор будет темой года: общий новостной фон по нему очень положительный, будет несколько важных катализаторов для этого сектора - IPO ВТБ, Сбербанка, рост депозитов, кредитов, чистой процентной маржи. Нам также очень нравятся цветные металлы. Кроме того, я хорошо отношусь к "Газпрому" и считаю, что он сможет стать той бумагой, которая вытянет в этом году рынок наверх так же, как в прошлом это сделали РАО и Сбербанк. Мы ожидаем объявленной правительством либерализации рынка газа. МТС тоже выглядит привлекательно: после того как мобильные операторы перестали убивать друг друга, APRU наконец-то должна пойти вверх.
Е. С.: Может ли как-то повлиять на рынок политический фактор?
Ан. П.: В ближайшей перспективе сильно беспокоиться не стоит. Западные инвесторы чувствуют себя комфортно, а российские привыкли жить в условиях нестабильности и риски переносят легче. Сейчас поменяются люди, портфели, но мне не кажется, что это произойдет кардинально. Вряд ли политика и экономический курс сильно изменятся, по крайней мере в первый год после президентских выборов, то есть до 2009-2010 годов.
В. П.: Политические риски пока не закладываются в цену российских акций, и при текущей ситуации в государственных финансах переход власти будет, скорее всего, плавным.
