Денис Гаевский: У российского рынка секьюритизации большое будущееНазад
Денис Гаевский: У российского рынка секьюритизации большое будущее
Банк в СМИ
22.11.2007
Денис Гаевский: "У российского рынка секьюритизации большое будущее"
25 июля 2007 года Банк Москвы закрыл книгу заявок инвесторов на покупку дебютного выпуска еврооблигаций лизинговой компании "Бизнес Альянс" объемом 8.3 млрд. рублей. Впервые российский банк единолично организовал секьюритизацию на международным рынке. О прошедшей сделке рассказывает Управляющий директор Департамента операций на рынке капитала Банка Москвы Денис Гаевский.
РЦБ Денис, как Вы оцениваете текущую ситуацию в области секьюритизации российских активов?
Сегодня в России сложилась уникальная ситуация в области секьюритизации активов. Растет общее число сделок секьюритизации, суммарный объем новых выпусков и средний объем секьюритизированных пулов. В английском языке есть два значения слова security. Во-первых, обеспечение. Во-вторых, ценная бумага. В самом широком понимании процесс секьюритизации можно рассматривать как трансформацию неликвидных активов в ценные бумаги, обращаемые на вторичном рынке.
Достаточно часто секьюритизация активов снижает расходы на финансирование компании, поскольку процент, уплачиваемый инвесторам при секьюритизации, меньше цены получения средств иным образом (к примеру через кредитную линию) .
Существует такое понятие как секьюритизированная маржа. То есть прибыль в виде маржи между тем, что дает актив сам по себе, и более низкой ставкой процента по ценным бумагам, выпущенных в ходе секьюритизации данного портфеля. Вот, скажем, самарский Газбанк, которому мы организовали выпуск еврооблигаций под 9,75%. У него есть портфель автокредитов, процентная ставка по которому составляет около 18%; при секьюритизации ставка для этого банка будет складываться из риска Российской федерации (около 6%) плюс 2-3 процентных пункта.
Экономия налицо. Очень много рынков в России имеют такую диспропорцию. И пока мало кто пытается на этом заработать.
РЦБ Расскажите о сделке по секьюритизации активов лизинговой компании "Бизнес Альянс"?
Разрабатывая стратегия инвестиционного бизнеса Банк Москвы в прошлом году, мы думали над тем, какое направление развивать . Смотрели на рынок, анализировали. У нас была возможность заняться сделками на рынке акционерного капитала ( equity), но для этого нужны серьезные инвестиции, дорогие аналитики, инфраструктура. С другой стороны, у Банка Москвы уже был серьезный опыт работы на долговых рынках - по количеству корпоративных российских эмитентов мы номер один на рынке в 2006 г без учета собственных заимствований организаторов. Соответственно мы и решили развивать это направление.
Для начала мы посмотрели на кредитный портфель, который был у Банка Москвы, и увидели там компанию "Бизнес Альянс" (она, кстати, была одним из крупных заёмщиков - ей было выдано около 8 миллиардов рублей). На эти деньги фирма покупала оборудование и сдавала его в лизинг компании МОЭСК, которая осуществляла строительство и реконструкцию энергетических и электросетевых объектов.
Для "Бизнес Альянса" кредитная ставка определялась двумя видами рисков. Во-первых, риск того, что стройка, которую вела компания МОЭСК, может не закончиться. Во-вторых, риск, лежащий на самой компании МОЭСК, например, если с ней что-то произойдет. Когда стройка была закончена, остался только риск компании МОЭСК, и "Бизнес Альянс" обратился в банк Москвы с предложением снизить кредитную ставку, так как общий риск проекта стал меньше. Мы подумали и предложили им: вместо нового кредита сделать выпуск еврооблигаций, базовым активом по которому будут лизинговые платежи компании МОЭСК.
Остановлюсь вкратце на бизнесе МОЭСКа. Компания - естественный монополист в московском регионе, это крупнейшая российская распределительная сетевая компания. Предприятие было образовано в 2005 году в результате выделения сетевого хозяйства ОАО "Мосэнерго". 51% акций МОЭСК принадлежит РАО "ЕЭС", 31% - Газпрому и 7,6% - Правительству Москвы. Одним из источников инвестиций для компании должна стать плата за технологическое присоединение к сетям. Так, судя по финансовым планам МОЭСК, поступления по этой статье составят около 26 млрд. рублей в 2007 г. (всего около 150 млрд. рублей в течение 2007- 2009 г). При такой структуре бизнеса эта компания - идеальная находка для финансиста, так как денежный поток всегда положительный, а наличие большого количества заявок на подключение позволяет строить инвестиционные планы на длительный срок. Инвестиционная программа МОЭСК включает в себя лизинг, так как законодательство позволяет реализовывать определенные льготы при использовании данного механизма.
РЦБ Опишите схему сделки и ее основных участников.
Существуют несколько схем секьюритизации. Например, классическая схема, когда происходит действительная продажа актива компании ( Special Purpose Vehicle - SPV), специально созданной для покупки активов у их владельца, синхронизации их в пуле и затем выпуска и распространения ценных бумаг, обеспеченных этим пулом ( asset backed securities). SPV, в свою очередь, финансирует покупку таких активов путем выпуска ценных бумаг. По этой схеме была проведена секьюритизация лизинга железнодорожных вагонов ОАО "Российские железные дороги". Участие SPV в сделке должно сводить к нулю риск банкротства лизинговой компаний. Предполагается, что после продажи активов SPV их судьба больше не зависит от будущего компании-оригинатора: даже если предположить, что она полностью разорится, выведенные активы останутся в целости и сохранности.
Есть также другая схема, которую мы использовали в сделке с "Бизнес Альянсом", когда актив остается на балансе компании и происходит продажа денежных потоков (т.н. equitable true sale). Обеспечение обязательств лизинговой компании было построено на концепции английского права, которое называется security assignment, то есть обеспечения в форме уступки прав требования по лизинговому контракту и залоге соответствующего имущества, при этом контракт и имущество не передаются в SPV.
Мы не стали продавать лизинговый актив по нескольким причинам. Во-первых, потому что компания "Бизнес Альянс" на рынке работает не очень долго, и на тот момент это был один из основных ее договоров. Ты же не можешь взять свой самый лакомый кусок и продать его. Во-вторых, мы не стали продавать объект лизинга потому, что сети - это инфраструктура, и она неформально принадлежит народу, а продавать народное как-то нехорошо. В-третьих, наша сделка по сути не имела аналогов на российском рынке - до нас никто ничего подобного не делал. Мы придумали новую структуру и не хотели изобретать что-то громоздкое. Законодательство у нас сложное, поэтому мы решили: как оно есть, пусть так и остаётся.
Концепция сделки по секьюритизации подразумевает продажу денежных потоков, но их движение остается прежним: МОЭСК платит лизинговые платежи "Бизнес Альянсу", который в свою очередь выплачивает проценты инвесторам.
Выпуск еврооблигаций, обеспеченных подобными лизинговым платежами, - это первый на международном рынке инфраструктурный проект для российской электроэнергетики.
Мы тщательно готовили это размещение и постарались отразить российскую специфику в отличие от слепого копирования стандартных мировых технологий. Так как сделка была беспрецедентной, мы не очень хорошо представляли себе, как позиционировать этот выпуск. За три месяца до road- show и активного маркетинга мы стали проводить встречи с инвесторами (т.н. investor education), так как крупнейшие инвестиционные фонды и международные инвестиционные банки с подобными сделками ранее не сталкивались.
Презентация выпуска проходила с 12 по 20 июля в Москве, Гонконге, Сингапуре, Женеве и Лондоне. Несмотря на неблагоприятную конъюнктуру на финансовых рынках, вследствие разразившегося в США кризиса ипотечного сегмента subprime, спрос инвесторов на выпуск еврооблигаций "Бизнес Альянса" был значительный. Книга заявок была переподписана в два раза (заявок было подано на более чем 16 млрд. рублей при доходности 9%). В итоге нам удалось снизить значение ставки купона с 9% до 8,875%. Мы могли бы еще снизить доходность, если бы еще немного подождали, и тогда книга была бы в три раза переподписана. Однако начинался кризис, связанный с subprime, мы не стали жадничать и закрыли сделку.
В сделке приняли участие крупнейшие инвестиционные фонды (34%) и управляющие активами (9%), международные инвестиционные банки (20%), российские банки и инвестиционные компании (34%), а также банки, занимающиеся вкладами состоятельных клиентов (3%). 34% выпуска досталось Европейским инвесторам; 42% - инвесторам из России; 3% - инвесторам из Юго-Восточной Азии; 21% - офшорным Северо-Американским инвесторам.
Многие иностранные банки, с одной стороны, были очень заинтересованы в этой сделке, а с другой - в нашем лице они видели потенциального конкурента. На стадии продажи выпуска, мы звали многие банки в синдикат и готовы были делиться с ними комиссией. При этом многие сначала соглашались участвовать в сделке, а потом меняли свое решение. Как инвесторам им было интересно купить наши еврооблигации, а в качестве коменеджеров выпуска они не хотели нам помогать.
РЦБ Какие еще были особенности сделки?
Во-первых, в качестве дополнительного обеспечения использовался залог объектов инфраструктуры Москвы и Московской области. Конечно, нельзя сказать, что использование залога хорошо само по себе, так как залог всегда предполагает участие судебных органов, проведение конкурса. И еще не факт, что в случае банкротства оригинатора инвестор сможет вернуть свои деньги. Наличие залога говорит о том, что в случае проблем у оригинатора инвесторы смогут попытаться обратить взыскание на залог. Во-вторых, в нашем случае Правительство Москвы и РАО "ЕЭС" подписали соответствующие "комфортные письма".
Можно сказать, что в случае, если МОЭСК вдруг не будет платить по своим обязательствам, есть вероятность, что заплатит Правительство Москвы.
В-третьих, мы получили разрешение ФАС на проведение сделки.
Основная особенность заключается в том, что мы смогли двусторонние отношения между "Бизнес Альянсом" и МОЭСКом превратить в ликвидную ценную бумагу. При этом инвесторы, покупая еврооблигации "БизнесАльянса", принимают на себя переупакованный риск МОЭСКа. Это и есть секьюритизация, только в нашем случае актив остался на балансе оригинатора. Следствием этого является также то, что нам удалось избежать рисков, связанных с уплатой НДС.
У выпуска еврооблигаций "Бизнес Альянса" не было рейтинга. На мой взгляд, ничего страшного в этом нет, ведь рейтинг - это просто мнение какого-то аналитика, который всегда может ошибаться. Даже если есть определённые шероховатости в структуре сделки, a они всегда есть, нужно об этом открыто говорить инвесторам. Ничего не скрывая. Они ведь любые риски рассматривают с коммерческой точки зрения.
РЦБ Какие трудности были при организации размещения еврооблигаций?
"Бизнес Альянс" была молодой компанией, которую в то время никто не знал. Кстати, сегодня о ней знает весь мир. Все иностранные банки знают компанию "Бизнес Альянс". Мы им сделали отличный PR (и это было задумано с самого начала).
РЦБ Каковы Ваши прогнозы дальнейшего развития рынка секьюритизации российских активов?
По моему мнению, у российского рынка секьюритизации потрясающие перспективы. Например, сегодня в России работают 400 лизинговых компаний, и у большинства из них есть активы, которыми могут быть секьюритизированы. Поэтому я абсолютно уверен, что в будущем таких сделок будет больше. В течение десяти месяцев, когда мы готовили сделку, я понял, насколько сложным является российское законодательство в отношении этого класса активов. Но всё равно есть возможность провести сложные сделки. Законодательство, тем не менее, это позволяет. Не нужно жаловаться и говорить, что у нас это не будет работать. Надо просто идти и делать что-то.
Банк Москвы уже предлагает своим клиентам услуги по организации сделок секьюритизации как один из вариантов привлечения финансирования, что хорошо дополняет наши традиционные сильные позиции в организации привлечения долгового финансирования на рынках капитала для корпоративных клиентов. У нас уже есть несколько мандатов на аналогичные сделки и мы считаем, что российский рынок секьюритизации надо развивать.
Центр общественных связей Банка Москвы
(495) 624-74-40
pr@mmbank.ru
