Бизнесу на всех стадиях его развития нужны деньги, а выбор способа финансирования компании является одним из важнейших решений, принимаемых руководством. На традиционном банковском кредите свет клином не сходится - он не всегда доступен и выгоден. Куда более интересными могут оказаться другие источники привлечения средств.
Обычно в самом начале построения бизнеса основными донорами предприятия выступают либо его учредители, либо люди из их ближайшего окружения - друзья и знакомые. Но, к сожалению, такая возможность есть не у всех, и для многих начинающих предпринимателей именно отсутствие первоначального капитала становится непреодолимой преградой. Обращаться в таких случаях в банк бессмысленно - в большинстве случаев стартовый капитал будущего бизнесмена ограничивается одной идеей, а давать кредит под такой эфемерный залог ни один банк не будет. Различные венчурные фонды редко берутся за проекты, сумма инвестиций в которые не превышает $5 млн.
Спасением для тех, кому сложно взять взаймы у финансовых институтов, может стать рынок неформального венчурного капитала. А точнее, деньги так называемых бизнес-ангелов - состоятельных людей (успешных предпринимателей или менеджеров), которые хотят часть своих средств вложить в интересные для себя проекты. В обмен на инвестиции бизнес-ангелы получают долю в предприятии, которую затем перепродают. Но желающим вложиться и предпринимателям достаточно сложно найти друг друга. Для решения этой проблемы созданы сети бизнес-ангелов, составляющие базу инвесторов и проектов и на определенных условиях предоставляющие доступ к ней обеим сторонам. Сейчас две такие сети действуют в Москве и еще несколько - в регионах. По словам директора московской сети бизнес-ангелов "Частный Капитал" Дмитрия Княгинина, суммы привлекаемых инвестиций могут варьироваться от $10 тыс. до $1 млн., но большинство инвесторов готовы вкладывать порядка $300-500 тыс.
Частные инвесторы, как правило, не нацелены на получение сиюминутной выгоды и не требуют выплат регулярных дивидендов. Их цель - инвестировать всю прибыль предприятия в развитие, чтобы затем через определенный срок (обычно от трех до семи лет) продать предприятие совладельцам или крупному инвестору. Второе существенное преимущество - содействие, которое бизнес-ангелы оказывают "подшефному" предприятию: инвестор может помочь выстроить управленческую или финансовую структуру компании, а при необходимости - поделиться нужными контактами.
Впрочем, сети бизнес-ангелов для России явление новое, их история насчитывает не больше трех лет. Времени на поиск и создание базы уходит много, так что говорить об успехах и неудачах рано - большая часть проектов, по которым достигнуты принципиальные соглашения, пока находится на стадии запуска. Оплата услуг таких сетей основывается на разных принципах. Московская Сеть бизнес-ангелов пошла по традиционному для Европы пути: инвесторы ежегодно платят за доступ к базе $190, а авторы проектов отдают $240 за анализ бизнес-плана. Сеть "Частный Капитал" была вынуждена адаптировать свой подход к российским условиям. "Изначально мы хотели внедрить тот же механизм, что и в европейских сетях (то есть и инвестор, и предприниматель платят членские взносы), но постепенно отказались от этого - для инвесторов существует психологический барьер, они не хотят платить за подобную услугу, а у авторов проектов обычно просто нет денег, - поясняет директор сети Дмитрий Княгинин. - Сейчас осталась только так называемая плата за успех: в случае, когда благодаря нашей помощи автор проекта получает финансирование, он платит 3-5% от суммы инвестиций".
Деньги напрямую
Бизнес-ангелы тесно связаны с фондами прямых инвестиций, которые выкупают принадлежащую им долю в бизнесе. Иногда и сами фонды обращаются в сети бизнес-ангелов для того, чтобы подобрать подходящий проект для инвестирования. Сегодня в мире, по оценке управляющего директора компании Delta Private Equity Partners Кирилла Дмитриева, действует порядка 600 фондов прямых инвестиций, в которые вложены средства примерно 2600 инвесторов, а общий объем инвестиций достигает $800 млрд.
Венчурный фонд позволяет привлекать капитал и на самых ранних фазах жизненного цикла компании, когда у нее еще нет ни позиций на рынке, ни достаточных финансовых ресурсов, ни ликвидных залоговых активов и, следовательно, кредитные и биржевые формы привлечения средств для нее недоступны. Крупных игроков на российском рынке венчурного капитала пока не так много: к их числу можно отнести компанию "Бэринг Восток Кэпитал Партнерс", Международную финансовую корпорацию (IFC) и ЕБРР. Недавно к ним присоединилась компания "Тройка Диалог", объявившая в середине ноября о запуске совместно с сингапурской Temasek Holdings фонда прямых инвестиций, ориентированного на вложения в компании со средней капитализацией в России и СНГ. По словам директора фонда прямых инвестиций УК "Тройка Диалог" Гедрюса Пукаса, рассматриваться ими в первую очередь будут компании, созданные после 1990 года. "Их владельцы сейчас дошли до того уровня, когда важны не только сами деньги, но и их качество", - пояснил г-н Пукас. Первоначальный инвестиционный капитал фонда составит порядка $150 млн., а размеры инвестиций в проекты будут варьироваться в рамках $5-45 млн. Руководители фонда намерены ориентироваться на сектора экономики, связанные с розничной торговлей, производством потребительских товаров, логистикой, бизнес-услугами, обрабатывающей отраслью, телекоммуникациями и отдельными сегментами рынка СМИ. По оценке г-на Пукаса, потребительский рынок "явно не насыщен". Средства будут инвестироваться в течение ближайших двух-трех лет, а выхода из проектов можно ожидать через три-пять лет. В целом же срок действия фонда составляет восемь лет с возможностью продления еще на два года.
На рынок за долгами
Если руководство компании не хочет привлекать соинвесторов, то оптимальным вариантом из всех способов внебанковского финансирования будет привлечение средств на долговом рынке посредством выпуска векселей, рублевых или еврооблигаций, кредитных нот. Преимущества векселей: относительно низкая стоимость привлечения ресурсов, оперативность управления процентной ставкой и объем привлекаемых средств, а также отсутствие залога, короткие сроки выхода на рынок, низкие инфраструктурные затраты и возможность использования векселей в качестве расчетного инструмента. Основными условиями успешного размещения векселей на рынке являются наличие удовлетворительной финансовой отчетности, хороший рост показателей, прозрачный менеджмент, понятная структура активов и собственности.
По словам начальника отдела по работе с корпоративными клиентами ФК "Русский Инвестиционный Клуб" Марины Комаровой, размер привлекаемого капитала может составлять от 10 млн. до 900 млн. рублей, верхний порог в данном случае зависит от размера собственных средств компании. "В то же время можно привлекать и меньшие суммы: например, первый транш вексельного займа компании "Автодина" составил всего 6 млн. рублей, - пояснила Комарова. - Наша компания привлекала деньги под их векселя в течение двух лет, теперь у "Автодины" настолько хорошая кредитная история и финансовая репутация, что банки охотно ее кредитуют".
Удачной реализации вексельных бумаг также способствует узнаваемость торговой марки компании, выпускающей вексельный заем. Но в целом подход к принятию решений на финансовом рынке довольно сильно формализован, и лимиты на каждого конкретного заемщика определяются прежде всего на основе финансовых показателей компании, а не ее маркетинговой политики.
По словам Марины Комаровой, если все работы, связанные с подготовкой и размещением займа, выполняет сторонняя компания-организатор, то сумма расходов зависит от сложности структуры компании-заказчика и структуры самого займа. Нижний предел комиссии находится в районе $3 тыс., верхний назвать сложнее, но обычно сумма не превышает $10 тыс. Однако многие заемщики часть задач - например, написание и опубликование инвестиционного меморандума - берут на себя. Если работа организатора сводится только к предоставлению консалтинговых услуг, стоимость работ может составлять несколько десятков тысяч рублей.
Следующей ступенью в привлечении финансирования и создании кредитной истории компании является выход на облигационный рынок. Облигации обладают рядом существенных преимуществ перед рассмотренными ранее способами, прежде всего в контексте развития бизнеса компании с перспективой дальнейшего проведения IPO. Облигационный заем отличается относительно низкой стоимостью обслуживания долга и позволяет привлекать финансирование на длительный срок, тем самым улучшая структуру фондирования. Доступом к рынку облигаций располагает широкий круг инвесторов, что облегчает продажу бумаг. Кроме того, эмиссия облигаций обеспечивает позитивное влияние на имидж и кредитный рейтинг компании. Сам рынок этих бумаг отличается высокой ликвидностью и прозрачностью.
По мнению старшего эксперта МДМ-Банка Дениса Гаевского, практически любая компания, обладающая здравой бизнес-идеей и, возможно, стратегией развития, может рассчитывать в перспективе выйти на рынок заимствований. Все остальные факторы, такие как наличие у компании четкой структуры, высокая прозрачность, отчетность (лучше по МСФО), не столь важны, поскольку все это может обеспечить хороший консультант. Главное - наличие идеи, способность генерировать cash и людские ресурсы.
Расходы на проведение займа в пересчете на проценты годовых зависят от того, какую сумму необходимо привлечь. Нужно помнить: чем меньше размер выпуска, тем ниже ликвидность бумаг и, соответственно, выше процентная ставка. Кроме того, довольно спорной выглядит целесообразность выпуска рублевых облигаций. "Если говорить о рублевых облигациях, то они сейчас, по сути, представляют собой синдицированные кредиты - основными покупателями этих бумаг являются коммерческие банки, на рынке они практически не появляются, хотя, безусловно, есть и хорошо торгуемые, ликвидные выпуски, - поясняет Денис Гаевский. - Любая долговая бумага должна так или иначе отражать риск эмитента, а кредитная история позволяет проследить эволюцию этих рисков. Что же касается рублевых облигаций российских предприятий второго и третьего эшелонов, то их роль в определении уровня кредитного риска сейчас ограничена". Привлекая деньги через выпуск рублевых облигаций в синдикат трех-пяти банков, которые потом просто держат их на балансе, предприятие сделает более проблематичными дальнейшие эмиссии. Ведь в следующий раз инвесторы могут ссылаться на текущую доходность по предыдущему, неликвидному выпуску и требовать для себя столь же высокой доходности - даже несмотря на то, что со временем кредитное качество эмитента могло улучшиться. Что касается расходов на выпуск, то без учета комиссии организаторов госпошлина составит порядка $4 тыс., комиссия биржи и оплата услуг депозитария - еще около $25 тыс. на выпуск $1 млрд. на три года.
Евробонды, по мнению Гаевского, выглядят более предпочтительным инструментом привлечения финансирования с точки зрения баланса спроса и предложения, так как в этом случае база инвесторов значительно шире. К тому же уровень комиссий инвестиционных банков за последнее время значительно упал, поскольку увеличилось количество таких структур. Российские кредитные организации в скором времени также выйдут на этот рынок, что, впрочем, не окажет дальнейшего давления на уровень комиссий, поскольку клиентская база отечественных институтов сильно отличается от клиентуры иностранцев. Сейчас комиссии для постоянных заемщиков находятся на уровне 0,3% от объема эмиссии. Расходы на организацию составляют порядка $0,7-1,2 млн. без учета платы за аудит отчетности по МСФО. Кроме того, предприятие должно будет пройти процедуру получения рейтингов, что также связано с определенными расходами.
Что касается кредитных нот, то ими занимается меньшее количество банков, поэтому комиссия банков за их размещение сегодня выше, чем по евробондам.
Через тернии к IPO
Закономерным итогом развития компании может стать ее выход на рынок акционерного капитала. Проведение IPO целесообразно на том этапе, когда компания уже известна, у нее есть определенная кредитная история и она может заинтересовать инвесторов своим положением на рынке. Кроме того, размещение имеет смысл, если компании требуются длинные деньги и она точно знает, как будет их использовать, - обычно в случае каких-либо масштабных проектов. К тому же проведение IPO невозможно без предварительного привлечения средств на долговом рынке.
По мнению директора отдела корпоративных финансов ИГ "Атон" Халида Дианова, на IPO целесообразно привлекать не менее $50 млн., при этом капитализация компании должна составлять не меньше $500 млн. "Важно не только разместить акции на фондовом рынке, но и стремиться к росту капитализации, а это невозможно при небольшом объеме бумаг в свободном обращении", - подчеркивает Дианов. Расходы компании зависят от ряда факторов: выбора биржевой площадки, структуры размещения, комплекса подготовительных мероприятий. Комиссия инвестиционных банков может составлять от 2% до 6% от объема размещения, большая часть других издержек приходится на юристов и аудиторов - их работа оплачивается исходя из почасовых тарифов.
Из всех упомянутых способов привлечения финансирования именно выход на IPO требует наибольших подготовительных работ. Средний срок между принятием решения и началом биржевых торгов для российских компаний составляет два-три года. "Прежде всего необходимо обеспечить прозрачность структуры группы компаний, сделать структуру владения понятной внешнему сообществу (объединить или выделить юрлица и др.), - объясняет заместитель генерального директора компании "Технологии корпоративного управления" Елена Дубовицкая. - Изменение юридической структуры группы может потребовать значительных управленческих преобразований, таких как перераспределение функций между уровнями управления, проектирование организационной структуры, реинжиниринг бизнес-процессов и т.д.". Трансформация может длиться достаточно долго - в среднем около года, а стоимость таких услуг может варьироваться от нескольких десятков до нескольких сотен тысяч долларов.
Уже на этапе подготовки к размещению целесообразно разработать систему мотивации для менеджмента, ориентированную на рост капитализации, в том числе опционные и аналогичные схемы вознаграждения. На ее внедрение, как правило, уходит около трех лет и несколько сотен тысяч долларов. Другой важной составляющей инвестиционно привлекательной компании является, по мнению Елены Дубовицкой, хорошее корпоративное управление, полностью соответствующее интересам инвесторов и правилам листинга, а также "отстроенные коммуникации с инвестиционным сообществом". На эту работу уйдет от нескольких месяцев до года - все зависит прежде всего от требований выбранной площадки. От них же зависит и стоимость консультационных услуг. Исходя из опыта компании "Технологии корпоративного управления" проект может стоить порядка $100 тыс.
Кроме того, за два-три года до IPO компании необходимо перейти на публикацию отчетности по МСФО, начать работу по созданию кредитной истории (провести программы облигационных займов, получить кредитный рейтинг) и повысить известность бренда. Непосредственная подготовка к выходу на биржу занимает четыре-шесть месяцев в зависимости от рынка, после чего осуществляется IPO. Стоимость услуг инвестбанков, консультантов и аудиторов также очень сильно зависит от параметров размещения и выбранной площадки. Так, минимальная стоимость IPO в Лондоне составляет около 300 тыс. фунтов стерлингов, а в среднем эмитент тратит около 10% от привлеченных средств.
Последовательное применение различных методов привлечения внебанковского финансирования представляет собой своеобразную цепочку, где каждое звено облегчает переход к следующему: от частных инвесторов к инвестиционным фондам, от выпуска долговых займов к IPO. Грамотная организация подобного процесса позволяет постоянно обеспечивать компанию наиболее подходящим для каждого этапа ее развития капиталом.
http://www.profile.ru/items/?item=17483
ФИНАНСЫ И ИНВЕСТИЦИИ
No48(462) от 26.12.2005
Игорь Устинов
