Дмитрий Гришанков, Александр Ивантер, Наталья Калиниченко: Кризис: Дебют российских рынковНазад
Дмитрий Гришанков, Александр Ивантер, Наталья Калиниченко: Кризис: Дебют российских рынков
События на российском фондовом рынке внешне очень напоминали события во всем мире. Котировки отечественных акций почти в точности следовали за индексом Доу-Джонса. Аналитики торжествуют: Россия наконец-то стала элементом мировой экономической системы и адекватно реагирует на международные катаклизмы. Не очень понятно, чему тут радоваться: мало нам своих проблем, теперь придется еще и за чужими следить... Впрочем, на самом деле наша связь с мировой системой пока не такая уж и жесткая. И природа ее не столько экономическая, сколько психологическая.
Кого подвели нервы
Однако обо всем по порядку. На события в Гонконге наши акции не отреагировали никак. Что и не удивительно: и доля средств из Юго-Восточной Азии в общем потоке иностранных инвестиций в Россию крайне мала, и азиатскими акциями у нас в стране не торгуют. Зато на падение американского рынка реакция была мгновенной: уже в пятницу 24 октября котировки упали на 5-10%. А после черного американского понедельника у нас был черный вторник: 28 октября котировки наиболее ликвидных акций упали на 15-25%, а торговля так называемыми акциями второго и третьего эшелонов вообще прекратилась. Еще бы -- цены их покупки снизились не на проценты, а в разы.
В этой ситуации оперативно действовала ФКЦБ. Комиссия обратилась ко всем организаторам торговли с категоричной рекомендацией временно приостановить торги. В той или иной степени этому совету последовали почти все торговые системы, что позволило выиграть время и избежать паники среди участников рынка. Ну а в среду, после того как стало известно о нормализации положения на мировых фондовых рынках, котировки российских акций тут же пошли вверх.
Такова хронология событий. А вот их трактовка до сих пор вызывает споры. Исходя из гипотезы "врастания в мировую экономику", было бы логично предположить следующее. Обвал отечественного рынка был вызван тем, что иностранные инвесторы, несущие потери на других рынках, стали изымать средства и из российских бумаг. Именно так и объясняли ситуацию своим клиентам многие брокеры. А для пущей убедительности кивали на валютный рынок -- мол, иностранцы конвертируют вырученные средства в доллары, поэтому курс доллара рванул вверх.
Но в этой версии вызывают сомнение сразу два момента. Во-первых, зачем иностранцам, у которых и так проблем было достаточно, изымать средства с относительно благополучного рынка -- ведь в России никаких предпосылок для кризиса не было. Во-вторых, деньги от продажи акций поступили бы на счета инвесторов через несколько дней, поэтому они никак не могли сразу появиться на ММВБ.
Так что роль иностранцев была явно преувеличена. Что и подтвердили представители крупных инвестиционных компаний: наши зарубежные клиенты акций не продавали, они не считают падение российского рынка долговременным.
Так что, скорее всего, причины падения наших акций были иными. После душераздирающих сообщений о беспрецедентном падении Доу-Джонса запаниковали мелкие инвесторы. В основном это были физические лица, мало искушенные в биржевых играх. Они спасали свои сбережения и продавали пакеты по 5-50 тыс. долларов.
Затем к ним присоединились мелкие инвестиционные компании. Большая их часть работает за счет краткосрочных кредитов. Не имея возможности ждать, пока стоимость акций восстановится, они стали сбрасывать акции по любой цене, лишь бы рассчитаться с банком.
Но этим дело не ограничилось. Как теперь выяснилось, в числе игроков рынка оказались те, кому это категорически противопоказано. Многие промышленные компании в последние годы привыкли вкладывать изрядную долю своих оборотных средств в ГКО. Сейчас эта операция стала малодоходной, и компании не долго думая переключились на сверхдоходные, как им казалось, акции. Все бы ничего, если бы не обязательные платежи -- поставщикам, бюджету. И незадачливые инвесторы были вынуждены расставаться с акциями, невзирая на огромные убытки.
По мере падения котировок круг продавцов расширялся. В частности, за счет управляющих, имеющих предписания продать бумаги в случае, если их падение превысит некоторую пороговую величину (так называемые распоряжения stop lost). Как правило, это были банки (продажа акций в случае их падения порой предусматривается при залоговых операциях или операциях репо) и управляющие мелкими иностранными фондами (содержать квалифицированный персонал такие фонды не могут и поэтому страхуются жесткой системой предписаний российскому управляющему).
Кризисные дни отличались не только обвальным падением котировок, но и рекордными объемами торговли. 27 и 29 октября дневной оборот РТС вплотную приблизился к 200 млн долларов. Это свидетельствует о том, что на рынке присутствовали не только продавцы. Крупные российские банки и инвестиционные компании, не испытывавшие дефицита средств, активно скупали дешевые акции. Не отставали от них и иностранцы.
29 октября котировки российских акций выросли, но пока не достигли своего предкризисного уровня. И есть опасения, что не достигнут его вплоть до нового года. Иностранцы, например, теперь долго будут анализировать новый расклад сил на мировых фондовых рынках и сравнивать уровни цен на акции в Азии, Латинской Америке, Европе, России. Новые деньги в страну поступят лишь после полного прояснения ситуации.
Однако временное падение котировок -- это не страшно, для серьезных инвесторов несколько месяцев -- не срок. Гораздо неприятнее другое. Вплоть до выяснения обстоятельств будут приостановлены и прямые инвестиции. А это значит, что многие из корпоративных сделок, запланированных инвестбанками на конец года, в этом году завершены не будут. Придется поубавить пыл и по проведению приватизационных аукционов. Не исключено, что иные из них придется отменить.
А раз так, то суммы инвестиций в Россию в 1997 году будут не столь впечатляющими, как это ожидалось еще неделю назад. В свою очередь, это никак не поспособствует притоку денег в страну и в будущем году.
Теперь о валюте
Довольно сильно тряхнуло и валютный рынок. В разгар кризиса, 28 октября, курс доллара на ММВБ подскочил на 54 пункта. И было от чего: первоначальный спрос был зафиксирован на отметке 163 млн долларов (заметим, оба значения -- и спроса, и абсолютного роста курса -- максимальные с момента перехода к жестко управляемой системе "валютного коридора" в середине 1995 года). Однако всплеск спроса оказался кратковременным, так что ЦБ умудрился даже обойтись без интервенций. Это, кстати, еще раз подтверждает гипотезу о том, что массированного увода нерезидентами своих денег с российского рынка не было. В противном случае потребность в конвертации репатриируемых средств привела бы куда как к более долговременным и неприятным последствиям.
А вот валютные обязательства России -- внешние долги, евробонды и "вэбовки" -- пострадали на прошедшей лихой неделе очень и очень чувствительно. Печальный рекорд поставил третий транш федеральных еврооблигаций, похудевший за двое суток почти на 20 пунктов. Причины катастрофического падения котировок валютных бумаг -- существенно более сильная по сравнению с ГКО (о которых -- чуть ниже) и даже с корпоративными бумагами интернационализация рынка. Большая часть инвесторов находится (а сделок регистрируется) за границей (в Лондоне, Нью-Йорке, Люксембурге и других финансовых центрах), где было в горячие дни немножечко не до русских бумаг. Поддержать эти сектора было просто некому -- по масштабам мирового рынка капитала 12-миллиардный рынок вэбовок и 5-миллиардный рынок наших евробондов едва различимы.
С ГКО все ОК
Как бы ни были болезненны и неприятны нырки котировок акций в РТС и обвал внешних валютных обязательств России, вторник 28 октября на российском финансовом рынке мог побороться за зловещий титул "черного" лишь при одном условии -- крахе или параличе рынка рублевых гособлигаций. Сейчас уже с уверенностью можно сказать: 50-миллиардная (в долларах, долларах, господа, а не в деноминированных рублях!) цитадель Минфина осталась неприступной. Лишь слегка покрошился камень на башнях от особо удачных выстрелов. В чем же секрет стойкости, не в одном же объеме рынка дело?
Секреты есть, и не один. Первый и основной -- структура инвесторов. Более двух третей всех госбумаг приходится на портфели Сбербанка, ЦБ и крупнейших российских банков-маркетмейкеров, которые кровно заинтересованы в здравии рынка ГКО. Конечно, слегка не подыграть панически сбрасывающим бумаги мелким инвесторам было бы просто непрофессионально. Но именно слегка. Механизм торгов ГКО исключает возможность коротких продаж -- этого непременного атрибута хорошего биржевого штопора.
А как же нерезиденты, спросит вдумчивый читатель, пытаясь найти "мексиканский" след в последних российских событиях? Мы не возьмем на себя смелость докладывать от имени их всех, но есть очень сильные подозрения, что большинство из них вели себя на прошедшей неделе не совсем по-мексикански. То есть бумаги-то в пик кризиса они сбросили, а вот с рынка не ушли (заметим, что аналогичная тактика была характерна и для многих наших игроков). Доказательство тому -- резко подскочивший объем зарезервированных в торговой системе ГКО--ОФЗ средств, готовых в удобный момент наброситься на подешевевшие облигации.
Момент наступил очень быстро -- уже на аукционе в среду спрос на вновь размещаемые выпуски был настолько велик, что доходность практически вернулась на докризисный уровень, а чистая выручка Минфина превысила 500 млрд рублей. На послеаукционных торгах потянулись вверх цены и большинства остальных выпусков. Лишь самые длинные, двух-восьмилетние бумаги с фиксированным купоном (благо, эти выпуски не превышают 10% суммарной емкости рынка) продолжили падение -- с понедельника их котировки снизились на 15-20 пунктов. Вот это действительно обвал, причем непонятной природы. Возможно, у кого-то из иностранцев все же не выдержали нервы...
Технический итог неудавшегося блицкрига -- краткосрочное, 1,5-процентное падение индекса средних цен ГКО и 3,3-процентное -- по ОФЗ с переменным купоном. (Для сравнения: в конце марта прошлого года, когда было положено начало предвыборной лихорадке на рынке гособлигаций, ГКО за один день "сваливались" на 2,2%, ОФЗ -- на 10,5%.) Содержательный -- неожиданная прибыль крупнейших участников рынка, сыгравших на неуверенности своих коллег.
