Григорий Вадимович, оправдана ли, с Вашей точки зрения, покупка Газпромом Юганскнефтегаза?
На мой взгляд, политика по укрупнению "Газпрома" является ошибочной в принципе. Если включение "Роснефти" в состав концерна еще может быть оправдано желанием вернуть контрольный пакет для проведения реформы газовой монополии, то покупка "Юганскнефтегаза" - уже явно лишнее. Идея воссоздания национальной нефтегазовой компании является порочной. Все развитые страны от нее отказались или отказываются, отдавая часть своих функций частному сектору и продавая доли в национальных компаниях. Так было в Великобритании, так происходит сейчас в Норвегии и даже в Китае. В настоящее время продолжают цепляться за институт национальных нефтяных компаний в основном страны - члены ОПЕК, которые в свое время прогнали внешних инвесторов, а теперь не пускают их на свои уникальные месторождения, чтобы не потерять монополию на рынке. На мой взгляд, национальные нефтяные компании уходят в прошлое мировой экономики, и было бы ошибкой пытаться возродить в России нечто подобное. Такие компании неэффективны, их нужно скорее реформировать и продавать, а не заниматься укрупнением.
Сама история с продажей лучшего актива ЮКОСа выглядит, мягко говоря, некрасиво. Но дело даже не в этом, а в том, что получит "Газпром" от покупки "Юганскнефтегаза"? Приобретение компании за 10 млрд. долл. является не такой уж выгодной сделкой, как может показаться на первый взгляд. Таких денег у "Газпрома" никогда не было, для сравнения, инвестиционная программа компании существенно меньше, поэтому их пришлось занимать. Однако, хорошо известно, что LBO является высокорискованным и далеко не всегда успешным способом поглощения других компаний, что подтверждается анализом последствий волны слияний в 80-х г. Это тем более опасно в данном случае, поскольку и "Газпром" и "Роснефть" изначально имеют высокий уровень задолженности. А в результате займа в 10 млрд. долл. для покупки "Юганскнефтегаза" и с учетом долгов компании, в том числе перед бюджетом, суммарная задолженность увеличится примерно до 35 млрд. долл., что сравнимо с объемом годовой чистой выручки группы. Понятно, что стоимость обслуживания такого долга с учетом плохой структуры будет ложиться тяжким бременем на компанию. Кроме того, рост долга создаст дополнительные проблемы при проведении реформы монополии, особенно если транспортировку все же решат выделять из состава "Газпрома".
Далее, сама цена покупки не так мала, как кажется на первый взгляд. Не следует забывать, что из трех оценок "Юганскнефтегаза", сделанных Dresdner Kleinwort Wasserstein по методу дисконтирования денежных потоков, две основаны на прогнозе существенного роста добычи: в одном случае на 5% в год в течении 6 лет подряд, в другом - на 10%. Эти предположения были сделаны на основании "знания нефтедобычи в Западной Сибири" и на неаудированных запасах. Между тем, "пессимистичная" оценка была сделана на основе прогнозов добычи, подготовленных инжиниринговой компанией DeGolyer & MacNaughton, проводящей аудит запасов компании. Причем оценка D&M была скорректирована таким образом, чтобы продлить профиль добычи с конца 2028 г. по 2053 г. Интересно, что сама инжиниринговая компания в своих оценках добычи использовала доказанные и вероятные запасы без поправок на вероятность перевода последних в категорию доказанных, что, строго говоря, методологически некорректно. Простое суммирование объемов запасов различных категорий и продление временного периода дает завышенные оценки суммарных объемов добычи и, следовательно, оценки стоимости бизнеса.
Кроме того, если ЮКОС и мог увеличивать добычу на 16% в год несколько лет подряд, то очевидно, что государственная компания, по определению менее эффективная, этого сделать не сможет. Во многом это связано с тем, что у "Газпрома" не будет подготовленной в ЮКОСе уникальной модели разработки месторождений "Юганскнефтегаза", а также с тем, что уже почти год как из-за финансовых затруднений компания была вынуждена свернуть свои программы по разведочному и эксплуатационному бурению. Наконец, может оказаться, что технологии интенсификации добычи, использованные ЮКОСом, привели к ухудшению свойств коллекторов, что негативно скажется на уровне добычи и объемах извлеченной нефти.
Очевидно также, что "Газпромнефть" с "Юганскнефтегазом" будет испытывать большой дефицит перерабатывающих и сбытовых мощностей, без которых нефть на внутреннем рынке придется продавать по низким ценам. В составе "Газпрома" "Юганскнефтегаз" не даст тех же синергитических эффектов, которые были в составе ЮКОСа. Таким образом, даже если отвлечься от налоговых претензий к "Юганскнефтегазу" и возможных последствий исков ЮКОСа и его акционеров, пессимистичная оценка Dresdner Kleinwort Wasserstein в 11,4 млрд. долл. может оказаться слишком оптимистичной.
В то же время, налоговые претензии со стороны ФНС к "Юганскнефтегазу" достигли уже порядка 5 млрд. долл. Трудно предсказать, что с ними будет после покупки компании. Возможно, сегодня претензии сознательно увеличиваются, чтобы оправдать цену продажи, которая будет значительно ниже оценки Dresdner Kleinwort Wasserstein и консенсус оценки аналитиков инвестиционных компаний, а также для того, чтобы отпугнуть возможных претендентов. Не исключено, что после того, как "Юганскнефтегаз" отойдет к "Газпрому", претензии будут оспорены в суде и частично переведены на ЮКОС. Тем не менее, учитывая все вышесказанные факторы, цена приобретения "Газпромом" нефтедобывающей компании может оказаться слишком высокой.
На мой взгляд, логичней было бы продать "Юганскнефтегаз" "Газпрому" за 3,5-4 млрд. долл., как вроде бы сначала и планировалось. Увеличение стартовой цены до 8,5 млрд. долл. и последующая продажа за 9-10 млрд. заранее известному покупателю не сделает эту историю существенно более красивой, поскольку ее подоплека всем очевидна. Тем более, что скоро, по-видимому, последует ее логичное продолжение - распродажа остальных активов ЮКОСа.
Таким образом, купив "Юганскнефтегаз" за 10 млрд. долл. "Газпром" получит существенный рост задолженности, и, как следствие, дополнительные финансовые проблемы, неурегулированные налоговые претензии, иски со стороны ЮКОСа и его акционеров, проблемы со сбытом нефти на внутреннем рынке. Кроме того, на Правительство усилится давление со стороны Европейских стран, давно требующих разделения монополии для уменьшения своей энергетической зависимости от России. Укрупнение монополиста приведет усилению зависимости Европы от одной-единственной компании, являющейся, к тому же, государственной.
Я думаю, что если уж продавать "Юганскнефтегаз", то лучше, чтобы покупателем стала европейская компания, например Total или ENI, но ни в коем случае не государственные CNPC или ONGС, а тем более "Газпром". Это позволило бы выручить больше денег на аукционе, увеличить конкуренцию на внутреннем рынке нефти и нефтепродуктов, а также дало бы синергетический эффект, не говоря о весомых политических дивидендах.
14 декабря 2004
http://www.opec.ru/comment_doc.asp?d_no=54012
Док. 316769
Перв. публик.: 07.06.05
Последн. ред.: 07.06.07
Число обращений: 271
Выгон Григорий Вадимович
|
